中文摘要

国有企业投资并购的设计要点在于满足交易双方的需要，相较于民企，国企在设计国有企业投资并购时，需要考虑更多层面的问题。一方面，对于资产评估环节，法律规制不明晰，常出现评估结果不准确，导致收购价格过高的情况；另一方面，产权主体界定模糊是国企投资并购中面临的另一个法律问题。为应对这些问题，首先，在投资方案中要明确规定合作方违约应承担的责任。其次，在经营过程中要掌握规章制度制定的主动权，并对股东知情权及通知实现作出明确约定。最后，若投资并购后合资企业在国外上市，为了规避法律风险，要根据实际情况对“实际控制人”及“控股股东”作出准确认定。

关键词：国有企业投资并购；法律问题；对策研究

引言

国资监管对国企对外投资并购的核心关注点在于，投资并购不存在违反法律法规规定的情形；在促成交易的同时，国有权益保护条款充分、有效落实，保障国有资产保值增值，防止国有资产流失。投资并购设计的核心要素主要包括：股权比例、价款及支付节奏、公司治理结构安排、退出机制方案设计及潜在风险防范，需要投资并购制定者充分考量，做到有的放矢，一旦投资并购出现问题，轻者不能完成国资审批导致项目搁浅，重者导致投资并购失败，造成国有资产流失，相关人员被追责。因此，决策制定者在进行国有企业投资并购时，务必要全方位考虑各种市场及政策、法律因素，最终通过合理设计，达到促成交易，实现国有资产保值增值，防止国有资产流失的目标。本文欲对前述问题展开研究，分析国有企业投资并购中的法律问题与应对策略。

一、国有企业并购的法律体系

当前我国国有企业并购法律体系主要以《公司法》、《证券法》、《合同法》、《民法典》、《行政法》、《反不正当竞争法》和《反垄断法》等法律为主体框架，再由部分行政法规、部门规章以及地方性法规作为补充，最后在具体实践中佐以相关的规定性文件和通知性文件调整。虽然缺乏一部专门性的法律对国有企业并购问题作出详细规定，但当前的法律构成体系仍然有效规范了我国的国有企业并购市场。当前我国的法律、法规、规章、规范性文件比较分散，相互间协调性差，甚至存在冲突。而且法律规定不够详尽，相应的行政规章和司法解释也不足以弥补法律存在的漏洞，导致实践中国有企业并购法规的可操作性差，引发的诉讼及其他法律纠纷众多。短期内我国无法建立完善的法律体系，但在经济高速发展的背景下，国有企业并购已经成为一种趋势，我们必须调动相关地方法规、政策、办法、通知等，积极探寻如何充分协调现有的法规。

二、国有企业投资并购中的法律问题分析

首先，就近期的国有资产并购案例而言，共同点就是存在资产评估的过程，因为资产的价值如果想要进行交易，那么评估的过程是不可避免的、必然的。在国有资产的交易之中，尤其是有外资参与的并购活动，资产评估的科学性与安全性就显得尤为重要，因为这个评估的结果是资产并购中谈判的最基本的依据，也是关乎到国家人民利益是否受损的重要手段，但是又因为目前我国国有资产管理体制改革和监督立法的相对落后，而且之前也并无具体的可行案例，经验较少，这就导致了我国国有资产评估过程中的法律监管过程不足不严，特别是在外资参与国有企业并购的这个过程中，常常出现国有资产评估不准确的现象，这将导致国有资产流失，造成国家的巨大经济损失，而如果这个过程之中有人恶意为之，那么损失的不仅仅是国家的利益，甚至有可能涉及国家安全问题。

其次，目前我国国有资产并购过程中遇到的另一个法律问题是：国有企业产权界定模糊，兼并和收购的产权主体并不准确，存在错误。我国的国有资产管理办法之中明确规定国务院将代表国家行使对国有企业产权的处置权，而上层的国务院则是由各级国有资产治理部门实现其所有权的具体实施行为的。除此之外，国有企业的经理，其他国有资产管理的下设部门（包括当地政府主管部门的企业），各个地方政府的行政管理人员亦可以决定国有企业的具体经营行为，例如国有资产的整合、收购、兼并、买卖过程。但是在实际操作中，国有资产交易处置的主体往往不是国有资产的主管部门，取而代之的则是国有企业的部门领导，这就使得交易往往受到个人因素的严重影响进而存在危险性。在具体的国有资产交易过程中，往往是一对一的谈判，即外资企业与我国的国有资产即国有企业进行的谈判，并无第三方的参与，但是由于我国的招商引资硬性行政能力的考评的政策，使得部分官员以及企业的管理层利令智昏，往往注重眼前的利益，外资企业正是抓住了我国外资并购过程中的软肋，狠狠地压低价格，进而我国的国有资产就被以极底的价格转让出去，造成了国家的损失与并影响了国家安全。

三、国有企业投资并购设计要点及风险防范

目前，投资并购一般需包括的关键要素为：股权比例、价款及支付节奏、公司治理结构安排、退出机制等。而对于收购控制权和参股投资，其方案设计的要点也有较大不同。下文针对具体的并购措施进行研究。

（一）投资方案实施的风险防控

1.国有企业自身违约的风险防控

由于国有企业自身管理体制的特点，事事需要“走程序”，还需要按“三重一大”规定集体决策，在用印、付款等环节往往需要花更多时间，故在出资人协议、公司章程约定各类义务的履行期限时，不应仅关注条款是否对等，还应结合自身实际，争取适当放宽期限，以避免自身违约。

2.合作方的其他违约行为风险防控

首先，并购时可以约定因一方违约导致合资公司未设立的，由此造成的费用与债务由违约方承担；双方违约的，各承担一半。

其次，国有企业对合资公司不并表的，即使本级国资监管部门无强制性要求，仍建议约定双方后续按各自持股比例对合资公司提供借款、担保。国有企业对合资公司并表的，是否约定按持股比例共同支持，可由双方协商确定。同时，为降低合作方的违约影响，除对合作方设定违约金责任外，还可约定合资公司如通过其他渠道获取融资、担保，由此增加的成本应由合作方承担。

再次，对于合作方承诺拟向合资公司投入的资源和支持，需明确可量化、可操作且有违约责任条款保障。

最后，为保障合作的稳定性，并避免限制股权转让条款被认定无效，结合实践的可行做法，可在公司章程特别规定：合资公司设立后3-5年即股权锁定期内各方持有的股权不得转让、质押，期满后可按《公司法》第七十一条进行转让。此外，需要注意的是，由于国有企业近年来重组、整合较为频发，其持有的合资公司股权后续可能被无偿划转，为保障操作灵活性并避免与其他股东发生争议，可在公司章程特别规定，国有企业按国资监管规定就其持有的合资公司股权进行无偿划转，不受任何限制。

（二）公司治理及投后管理的风险防控

1.关于合资公司失控的风险防控

国有企业对合资公司并表的情况下，如将经营管理权交由合作方主导，国有企业可考虑在经营管理层派驻副总经理或者委派财务负责人以进行监督，同时将重大日常经营事项以及日常经营以外的重大事项决策权限放在董事会、股东会。

此外，如国有企业对董事会没有控制权，则一定要争取在董事会对“制定公司的基本管理制度”表决时具有一票否决权，这样还可以间接实现对经营管理层自行制定的具体规章形成一定的制约。这是因为，公司章程、议事规则能够规定的具体经营管理事项极为有限，公司的日常经营与运作更多是在公司基本管理制度、具体规章内进行制定，要想避免合作方及其委派的管理人员通过主导制定基本管理制度、具体规章，将自身可能损害合资公司和其他股东权益的行为“合理化”、“合规化”，进而实现对合资公司的实际操控并损害其他股东权益，就需要争取在董事会制定基本管理制度时具有一票否决权。其中，基本管理制度范围暂没有明确法律规定，但一般包括合同管理制度、印章管理制度、关联交易制度、采购管理制度、财务管理制度等。

最后，如国有企业与两个以上合作方合资新设的，尤其是各方均不控股的情况下，为防范后续其他合作方形成合力进而取得合资公司控股权，除坚持《公司法》规定股东向股东以外的人转让股权时其他股东具有优先购买权外，参照“（2020）最高法民申6545号”的裁判观点，还可规定股东之间转让股权，其他股东也有优先购买权，或者未经其他股东一致同意，不得主动（间接）收购其他股东持有的合资公司股权。

此外，在设定国有企业的表决权比例上，需争取国有企业对合资公司增资事项具有一票否决权，以避免后续处于被动的局面，导致其他合作方通过增资引入国有企业不认可的投资方并被稀释股权比例。

2.关于知情权的风险防控

充分行使知情权是行使股东权利并监督合资公司经营的重要前提条件，故需在公司章程根据实际需要进一步扩大对合资公司的知情权范围，并规定知情权的行使方式与时限。同时，出资人协议是与合作方而非合资公司签署的，在由合作方控股或主导合资公司的情况下，还需要特别约定合作方的协调义务。以确保知情权能顺利行使，比如国有企业拟按国资监管规定转让所持股权时，合作方具有协调合资公司配合进行审计、评估的义务。

3.通知时限与“公司僵局”风险

首先，需根据国有企业决策一般所需时限合理确定合资公司召开股东会、董事会的通知时限。同时，为确保开会的灵活性以应对特殊重大情况，可约定在全体股东或全体董事一致同意的前提下，不受规定的一般会议通知时限约束。

其次，《公司法》第一百八十条规定，公司章程规定的解散事由出现，公司解散。据此，除法定规定的解散条件外，可在合资公司章程特别规定一些可操作、可量化的解散条件，以避免在股东会、董事会无法开会或无法作出决议，或者出现其他导致合作实质破裂、合资公司停摆的情况下无法通过解散清算解决“公司僵局”的问题。

（三）关于控股股东和实际控制人的认定

鉴于《管理试行办法》对企业境外上市时控股股东及实际控制人的主体资格要求以及法律责任作出了规定，因此，“控股股东”和“实际控制人”的认定将直接影响企业是否符合境外上市的实质条件。根据《监管规则适用指引》的规定，《管理试行办法》及其配套指引中“所称控制关系或者控制权，是指单独或者共同、直接或者间接通过股权、表决权、信托、协议、其他安排等方式对企业形成实际控制”，备案报告中须披露控股股东及实际控制人的基本情况和认定依据，实际控制人“应穿透至最终的国有控股或管理的主体（含事业单位、国有主体控制的产业基金等）、集体组织、自然人等”，“无控股股东、实际控制人的，应参照对发行人控股股东及实际控制人的要求说明第一大股东以及对发行人有重大影响的股东情况”。

然而，境外证券交易所在“控股股东”及“实际控制人”的认定方面与《管理试行办法》可能存在差异，以联交所为例，联交所上市规则认定持有发行人已发行股本30%或以上的股东均为“控股股东”，且港股上市项目中，“实际控制人”的概念通常用于指存在信托或代持情形下的名义股东对应的实际权益拥有人，而无须认定“发行人的实际控制人”，因而可能会存在发行人有两名持股30%以上的控股股东，但发行人本身无实际控制人的情况。

由此可见，根据境内监管要求披露的备案报告、境内法律意见书等文件与届时根据境外证券监管规则披露的招股书内容，可能存在因适用规则不同而导致的认定差异，因此建议中介机构在对备案材料验证时对此事项予以关注并考虑是否需要加以说明。

笔者认为，就境内企业直接境外发行上市而言，即使在“控股股东”和“实际控制人”的认定上存在境内外规定差异，但鉴于发行人是境内企业，从中国法律意见出具的角度，控股股东及实际控制人的认定可以直接适用《中华人民共和国公司法》及《管理试行办法》的规定；但就境内企业间接境外发行上市而言，由于发行人是境外主体，其公司章程等其他涉及公司治理方面的法律文件适用境外法律法规的规定，尤其是在面临一些境外特有的企业类型及持股结构的情况下，如何有效地结合该等境外法律法规规定，界定符合《管理试行办法》要求的“控股股东”及“实际控制人”并予以充分论证，将是需要关注的一个课题。

此外，笔者还注意到，《管理试行办法》第二十二条还规定了上市后须及时报告中国证监会的重大事项之一是“控制权变更”，但就“控制权变更”的认定在不同的上市模式下分别适用于境内监管规定还是境外监管规定，仍存在不确定性；比如：针对上市前无实际控制人且上市变更后依然无实际控制人的情况，由于境外监管规则不存在“实际控制人”的界定，则从《管理试行办法》适用而言，若发行人的第一大股东或其实际权益人发生变化是否需要纳入事后报告范畴，《管理试行办法》及《监管规则适用指引》没有明确规定，有待在实践中进一步明确监管要求。

结语

国有企业通过合资新设投资面临的法律风险，既有任何民事主体参与合资新设所需面临的一般风险，也有国有企业由于自身特殊属性以及受到的国资监管导致需要面临的特殊风险，该等风险贯穿投资论证、决策、实施和投后管理的全过程。因此，由于国有企业具有国有资产保值增值的责任和防止国有资产流失的法定义务，在国有企业违规经营投资责任追究机制下，对于包括合资新设的投资活动，国有企业及其从业人员均需高度重视，做好相应的法律风险识别、评估、防控与应对工作。

参考文献

[1]陈佩.国企改革背景下国有企业投资并购研究[J].中国集体经济，2022(03):70-71.

[2]马涛.国有企业投资并购机制探究[J].中国市场，2021(09):76-77+108.

[3]朱雪晶.国有企业投资并购研究[J].中国商论，2020(05):52-53.

[4]陈娟.国企改革背景下的国有企业投资并购研究[J].财会学习，2019(14):212-214.

[5]韩思通.国有企业投资并购中的法律问题与对策研究[J].法制博览，2018(32):101-102.

[6]敖小波.国有资产监管变革及其对国企投资效率的影响研究[D].中央财经大学，2018.

[7]孙志超.后金融危机时代风险投资并购的法律问题——以东莞为例[J].东莞理工学院学报，2012(04):45-48.